La mesa del comprador no es la única en la que debe obtener respaldo.

Cuando un inversor financiero, un consejo y un equipo directivo no tienen intereses económicos idénticos, las diferencias se explicitan antes de salir al mercado, no se descubren en el primer borrador del comprador. Los ingresos del fundador, la prelación de preferencias, la reinversión del equipo directivo, la participación reservada a los empleados, la rentabilidad del inversor, los plazos del inversor financiero y el empleo posterior al cierre son cuentas distintas que una única cifra anunciada oculta.

Modelizamos los resultados económicos de la operación para cada clase de participación y presentamos el resultado al consejo en una sola tabla. Cuando los intereses personales divergen, el fundador o directivo debe contar con su propio asesoramiento jurídico y fiscal – y lo diremos desde el principio, porque un proceso en el que una parte descubre tarde que no era el cliente es un proceso con problemas.

Cuando el inversor financiero es el vendedor. El inversor financiero es nuestro cliente; los resultados económicos del equipo directivo se modelizan en la misma tabla, y el equipo directivo debe contar con su propio asesoramiento.

Quién puede decidir realmente. La respuesta está en su pacto de accionistas, sus estatutos y la legislación aplicable, no en la lógica comercial: la aprobación del consejo, los umbrales de votación de los accionistas, los derechos de arrastre y acompañamiento, los derechos preferentes y los vetos de los inversores pueden hacer que los resultados económicos y la autoridad para decidir sean dos cuestiones distintas. La respuesta jurídica corresponde a los asesores legales; nosotros trazamos el itinerario de decisión y determinamos a quién hay que convencer y en qué orden antes de salir al mercado.

A veces tienen razón. A veces una subasta es la forma más costosa de encontrar al único comprador que, en cualquier caso, iba a pagar más. Este es el argumento tal como lo presentaríamos ante su consejo, con las pruebas que pondríamos sobre la mesa.

La competencia determina el precio de una empresa; un proceso permite averiguar cuánto vale para los compradores que podrían tener motivos racionales para adquirirla. Pero la competencia no exige una difusión amplia, y esa difusión no es gratuita: el mayor estudio que conocemos a nivel de ofertas sobre cómo se venden realmente las empresas – 841 operaciones de empresas cotizadas estadounidenses, analizadas oferta por oferta a partir de sus documentos presentados ante la SEC – concluyó que las subastas iniciadas por los vendedores que no lograron atraer competencia se cerraron con primas aproximadamente quince puntos inferiores a las de operaciones en las que nunca se anunció un proceso.¹ En esa muestra, un proceso que visiblemente no logró atraer competencia estuvo asociado a un precio peor que la ausencia total de proceso. La conclusión tiene un alcance más limitado que una ley y presenta dos vertientes: la competencia importa, y difundir un proceso no es gratuito. Por tanto, la pregunta para un consejo no es “subasta o negociación” – sino a cuántos compradores se puede contactar con una tesis creíble y mantener en competencia real, sin que el mercado se entere de que la empresa está en venta y no se vendió. Esa cifra depende de su universo de compradores, no de las preferencias de nadie, y mostraremos al consejo cómo la hemos estimado.

Para los consejeros que quieran conocer los mecanismos: cómo decide cada tipo de comprador y qué limita su precio se explica en el capítulo 2 de la Guía de M&A para el fundador; cómo suele ser la situación posterior bajo la propiedad de cada tipo de comprador – y cómo realizar la diligencia debida sobre un comprador – se explica en el capítulo 7.